Épisode 63

Annette Serrao parle de placements à revenu fixe à duration longue

Annette Serrao, directrice générale et gestionnaire de portefeuille de titres à revenu fixe à Gestion SLC, parle de l’approche de son équipe en ce qui a trait aux placements à duration longue qu’elle gère pour le compte de Clients.

Steve Peacher : Bonjour chères auditrices et chers auditeurs. Ici Steve Peacher, chef de Gestion SLC. Merci d’être à l’écoute de cet épisode de « Trois en cinq ». Aujourd’hui, j’ai le plaisir de m’entretenir avec Annette Serrao, qui est directrice générale et gestionnaire de portefeuille de titres à revenu fixe à Gestion SLC. Merci, Annette, d’avoir accepté mon invitation.

Annette Serrao : Tout le plaisir est pour moi, Steve.

Steve Peacher : Donc, nous parlerons du segment du marché du crédit à duration longue sur lequel vous vous concentrez particulièrement. Commençons par parler de ce segment en termes généraux. Qu’est-ce qui le rend si unique? Et de quelle manière intégrez-vous une stratégie axée sur le crédit à duration longue dans les portefeuilles de Clients?

Annette Serrao : Les compagnies d’assurance et les caisses de retraite aux États-Unis et outre-mer ont principalement alimenté la demande en actifs à duration longue. Les titres de créance à longue échéance jouent un rôle important en raison du besoin d’une duration qui puisse couvrir le passif à long terme ou, dans certains cas, les cibles de rendement, par exemple, les grandes compagnies d’assurance, après que celles-ci, bien entendu, effectuent les ajustements nécessaires pour tenir compte des coûts de couverture. Donc, les portefeuilles de Clients qui intègrent une stratégie axée sur les titres de créance à duration longue, notamment des placements guidés par le passif ou suivant l’indice Bloomberg Barclays Long Credit, sont principalement gérés dans le cadre de régimes de pension à prestations prédéterminées. En ce qui a trait à notre approche d’intégration d’une stratégie axée sur les titres de créance à duration longue dans les portefeuilles, nous assurons avant tout la préservation du capital, plutôt que de chercher à obtenir un rendement qui dépasse celui de l’indice. Autrement dit, nous cherchons à améliorer la qualité des titres que nous détenons dans le portefeuille ou à y ajouter des obligations d’État plutôt que des titres de créance dont les écarts de taux se sont resserrés. La sélection judicieuse des émetteurs est l’une des principales sources de rendement excédentaire, et comme la duration de ce type de stratégie est neutre par rapport à celle de l’indice, nous surveillons constamment les valeurs relatives des titres de créance à duration longue de chaque émetteur. Pour ce faire, nous comparons les données historiques d’un émetteur et celles d’émetteurs comparables aux données d’obligations dans ce sous-secteur, ou d’émetteurs ayant un profil d’effet de levier et une cote comparables. Dans nos portefeuilles de placements guidés par le passif, nous détenons habituellement des titres cotés BBB dont l’échéance ne dépasse pas 10 ans. De plus, nous détenons, en général, des obligations de sociétés de qualité supérieure à longue échéance, conformément à l’un des objectifs de la stratégie axée sur les placements guidés par le passif qui consiste à suivre l’indice et à réduire davantage le financement.

Steve Peacher : Les segments de marché, dans tous les marchés, sont en constante évolution, notamment le segment à long terme de la courbe du marché. Pouvez-vous nous décrire l’évolution de celui-ci au cours des deux dernières années, allant de la période antérieure à la pandémie de la COVID-19, en passant par la période de pandémie, jusqu’à aujourd’hui?

Annette Serrao : Certainement. Pour ce faire, j’aborderai trois thèmes différents. D’abord, les caractéristiques de l’indice. La composition de l’indice du crédit à long terme a changé au cours des dix dernières années. Les opérations de financement et les changements apportés aux politiques de répartition du capital des sociétés émettrices ont entraîné une augmentation de la pondération de titres cotés BBB dans l’indice, principalement des titres d’émetteurs du secteur industriel. Ensuite, en 2020, la Réserve fédérale américaine a réintroduit les obligations du Trésor américain à 20 ans et, depuis environ un an, les obligations de sociétés – la majorité à 20 ans – ont commencé à être négociées par rapport aux obligations de référence du Trésor à 20 ans, plutôt qu’aux obligations de référence du Trésor à 30 ans. Donc, ce changement a entraîné une augmentation de la liquidité dans le segment de la courbe à 20 ans et depuis a aussi augmenté le nombre d’émissions d’obligations de sociétés dans le segment de la courbe à 20 ans. Or, ce segment de la courbe à 20 ans tend à être sous pression lorsque le nombre d’émissions augmente en raison de la dynamique entre l’offre et la demande. Il en résulte une inversion de la courbe des obligations du Trésor à 20 ans et à 30 ans depuis le mois d’octobre de l’année dernière. L’écart est actuellement en baisse de 23 points de base[1]. Donc, en ce qui concerne les portefeuilles de crédit à longue échéance, la courbe des obligations de sociétés s’est aplatie, voire inversée dans certains cas, ce qui fait que les obligations de sociétés à 20 ans sont plus intéressantes que celles à 30 ans sur la base d’une année complète. Enfin, le troisième thème que j’aimerais souligner est l’émission de titres. En 2020 et 2021, le pourcentage d’émissions d’obligations à long terme était plus élevé, notamment les obligations à 10 ans par rapport aux obligations à 5 ans. Les plus bas taux d’intérêt ont permis à plus d’investisseurs d’investir dans les marchés, ce qui a permis aux sociétés émettrices d’émettre plus d’obligations à long terme et d’augmenter leurs liquidités et de refinancer des dettes à coupon élevé. Cette année, avec des taux d’intérêt plus élevés et l’émission de titres du secteur financier principalement depuis le début de l’année, le nombre d’émissions d’obligations à plus longue échéance a été plus bas.

Steve Peacher : Vous avez fait référence aux caisses de retraite, l’un des types de Clients pour le compte desquels vous gérez des actifs. Or, en période de recul des marchés, ce dont beaucoup de gens ne réalisent pas, selon moi, est que les caisses de retraite ont tiré profit de la hausse des taux d’intérêt, notamment en ce qui a trait à leur niveau de provisionnement. Or, même si le niveau de provisionnement d’une caisse de retraite a diminué, le rapport entre l’actif et le passif s’est en fait amélioré. Bref, le niveau de provisionnement de plusieurs caisses de retraite a augmenté, et plusieurs d’entre elles suivent une stratégie de placements guidés par le passif, dans le but d’apparier l’actif et le passif. Donc, compte tenu de la conjoncture et de l’amélioration des niveaux de provisionnement, sur quoi les Clients devraient-ils se concentrer?

Annette Serrao : La hausse des taux d’intérêt en 2022 a permis aux caisses de retraite d’atteindre le plein provisionnement et, dans certains cas, d’être surcapitalisées. Je crois que c’était le Millman Pension Fund Index qui avait souligné le fait que les caisses de retraite n’ont pas été pleinement provisionnées depuis 2007. Notre groupe Solutions Clients publie également un rapport trimestriel sur les caisses de retraite. Pour ma part, j’ai dû attendre quinze ans avant de voir le jour où les caisses de retraite sont pleinement provisionnées. Donc, selon mon expérience, et en tenant compte du fait que les marchés prennent en compte la baisse des taux en 2023 en raison du risque de récession, je crois que les caisses de retraite devraient tirer avantage de leur niveau actuel d’approvisionnement et atténuer les risques dans leurs régimes de retraite. Pour ce faire, elles pourraient augmenter leurs pondérations d’obligations en fonction de leur stratégie d’ajustement progressif qui est axée sur les placements guidés par le passif. En outre, elles devraient bien diversifier le volet des titres à revenu fixe de leurs portefeuilles, ou encore maximiser les ratios de couverture au moyen de crédit à duration longue.

Steve Peacher : L’extrémité longue de la courbe du marché du crédit peut faire l’objet d’un renversement de tendance rapide, notamment avec la hausse rapide des taux d’intérêt. Votre vie est tout aussi trépidante, puisque vous êtes la maman d’un enfant d’un an. Parlez-nous un peu de votre enfant qui vient tout juste d’avoir un an, et comment cela change votre vie.

Annette Serrao : Oui, en effet, un enfant évolue très vite à cet âge. Ma fille vient tout juste de commencer à marcher. Elle commence aussi à dire des mots. Elle dit déjà « papa », mais pas « maman »! Tous les jours, elle fait des progrès. Je suis plus active physiquement grâce à elle. Je dois en outre m’assurer que la maison est sécuritaire, car elle a commencé à marcher deux mois plus vite que j’aurais pensé. Déjà, je dois courir derrière elle pour m’assurer qu’elle ne brise rien!

Steve Peacher : J’ai déjà oublié ce temps-là, et dans une semaine mon premier petit-enfant naîtra, je devrai donc me réhabituer à m’occuper d’un enfant, mais cette fois-ci en tant que grand-papa. Je devrai entre autres penser à rendre ma maison sécuritaire. Cela fait 27 ans que je n’ai pas eu à m’inquiéter de cela! Enfin, merci, Annette, d’avoir répondu à mes questions. Je remercie également les auditeurs d’avoir écouté cet épisode de « Trois en cinq ». À bientôt.

Annette Serrao : Merci.

 

[1] Bloomberg, 2022.

 

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