Steve Peacher : Bonjour à tous et merci d’être parmi nous pour un autre épisode de « Trois en cinq ». Je m’appelle Steve Peacher et je suis président de Gestion SLC. Aujourd’hui, j’ai le plaisir d’accueillir Andy Kleeman qui dirige notre équipe des placements privés aux États-Unis. Merci d’avoir accepté notre invitation, Andy.
Andrew Kleeman : Merci, Steve.
Steve Peacher : On parle beaucoup des titres de créance alternatifs, mais les placements privés traditionnels existent depuis des décennies. Pouvez-vous nous donner un aperçu de ce marché, du genre d’opérations qui y sont financées et des principaux investisseurs qu’on y retrouve?
Andrew Kleeman : Les placements privés présentent une grande diversité et répondent idéalement aux besoins de solutions de financement sur mesure des sociétés ouvertes ou fermées. Les sociétés fermées peuvent ne pas avoir de cote de crédit ou préfèrent ne pas publier leurs états financiers. Prenons l’exemple des grandes ligues sportives nord-américaines. Que le financement se fasse au niveau d’un club ou d’une ligue, les prêts s’appuient habituellement sur les contrats de diffusion négociés entre les ligues et les réseaux médiatiques partenaires. Les prêts peuvent aussi servir à financer la construction de stades et s’appuient alors sur des revenus contractuels provenant des droits de dénomination, de la publicité et des ventes de loges, auxquels s’ajoutent les recettes prévues des concessions, du stationnement et d’autres événements comme des concerts. Dans d’autres cas, l’émetteur veut connaître son prêteur. Par exemple, un grand cabinet comptable voudra éviter de créer une perception de conflit d’intérêts en empruntant après d’un Client dont il vérifie les livres. Les sociétés ouvertes ont elles aussi recours au marché privé pour diverses raisons. Parfois, elles ont eu des problèmes, et le marché privé est connu pour son analyse détaillée des risques et son ouverture aux emprunteurs qui traversent une mauvaise passe. Par ailleurs, ce marché se prête à une foule d’opérations structurées et de financements de projets, comme dans le cas d’une société d’énergie éolienne ou solaire qui dispose d’un contrat de vente d’électricité à long terme assorti de prévisions prudentes de production d’énergie procurant des flux de trésorerie couvrant facilement la dette. Pour ce qui est des investisseurs, le marché des placements privés a d’abord répondu aux besoins d’investissement des assureurs-vie américains, auxquels d’autres catégories d’assureurs et des caisses de retraite se sont ajoutées ces dernières années.
Steve Peacher : Vous avez donné quelques exemples d’émetteurs qui pourraient préférer le marché des placements privés aux marchés publics. Or, certains financements sont de grande ampleur et peuvent même se chiffrer en milliards de dollars. Dans le cas d’une émission d’une taille largement suffisante pour les marchés publics, pourquoi l’emprunteur optera-t-il pour un placement privé au lieu d’offrir ses titres au public investisseur?
Andrew Kleeman : Là encore, les placements privés ont l’avantage de répondre à des besoins particuliers des émetteurs. Par exemple, une opération peut se faire en plusieurs tranches. Il arrive aussi que l’émetteur ne soit pas noté ou ait une cote qui l’exclut des marchés publics. Souvent, les sociétés se tournent vers le marché privé pour des tranches libellées dans d’autres monnaies que le dollar US et pour des amortissements et des durées non standard. Ainsi, une société européenne qui veut émettre des titres de créance en dollars US alors qu’elle n’est pas bien connue des investisseurs obligataires américains pourrait obtenir une meilleure exécution sur le marché privé. Parfois, le placement privé est simplement la meilleure solution. Par exemple, supposons qu’un promoteur immobilier construit un centre de distribution pour un détaillant Internet à qui il le loue pour 20 ans. Le bail stipule que toutes les dépenses d’exploitation sont à la charge du locataire. Notre prêt est garanti par l’immeuble et par la cession du bail. La dette sera entièrement amortie par le loyer versé par le détaillant Internet coté en bourse. Ce placement offrira habituellement un écart positif de 50 points de base ou plus par rapport aux titres de créance publics du locataire. Vous obtenez donc un rendement exceptionnel pour l’équivalent du titre de créance public, en plus d’une garantie sur une infrastructure essentielle pour le locataire. La seule différence est que le promoteur doit aller sur le marché privé parce qu’il n’a pas accès aux marchés publics.
Steve Peacher : Gestion SLC et l’équipe que vous dirigez participent au marché des placements privés depuis des décennies, mais Gestion SLC investit également beaucoup sur le marché public des obligations de sociétés. Du point de vue de nos Clients investisseurs, quels sont les avantages et les inconvénients des deux marchés?
Andrew Kleeman : À nos yeux, les placements privés ont six grands avantages. Premièrement, ils diversifient énormément vos placements au moyen de titres qui ne se négocient pas sur le marché obligataire public. Deuxièmement, vous avez un accès précieux à la direction de l’emprunteur durant la souscription et tout au long du placement. Le rendement à long terme des placements privés est lié aux deux avantages suivants : les engagements et les garanties. En cas de détérioration du crédit, les engagements nous ramènent à la table pendant que le placement a encore une valeur substantielle. De leur côté, les garanties protègent contre une perte dans les pires scénarios. Cinquièmement, les groupes de prêteurs sont plus petits, ce qui simplifie grandement les négociations en période de sous-performance du placement, surtout si celui-ci a été acheté au pair par des investisseurs qui acquièrent des titres en vue de les conserver. Le sixième avantage des placements privés, qui est de loin le plus important, réside dans le surcroît de rendement qu’ils procurent. Gestion SLC a obtenu des écarts de rendement positifs de plus de 70 points de base par rapport aux obligations publiques de première qualité comparables durant chacune des cinq dernières années. ¹ Pour ce qui est des inconvénients, il existe deux grands obstacles aux placements privés. Premièrement, la majorité des investisseurs s’inquiètent beaucoup de leur illiquidité. En fait, ces placements sont peu négociés parce qu’ils sont principalement détenus par des assureurs-vie américains qui ne désirent pas les vendre. Quand ils sont offerts sur le marché secondaire, ils commandent habituellement des prix raisonnables s’ils sont performants. Deuxièmement, les placements privés sont plus lourds à administrer. Ces opérations ne se règlent pas facilement en trois jours. Il est donc logique de retenir les services d’un conseiller qui connaît ce marché et a acquis la capacité opérationnelle de gérer cet aspect du placement.
Steve Peacher : Merci Andy. J’ai une dernière question de nature plus personnelle. Avant de vous orienter dans le secteur des placements, vous avez été officier sous-marinier dans la Marine américaine pendant plusieurs années. C’est une expérience que la majorité des gens ne connaîtront jamais. En avez-vous retiré quelque chose qui vous a aidé tout au long de votre parcours jusqu’à vos fonctions actuelles?
Andrew Kleeman : Je suis fier d’avoir servi dans les forces navales où j’ai croisé des gens formidables. Être jeune officier de marine exige une éthique de travail exceptionnelle. À un très jeune âge, vous assumez des responsabilités et un leadership qui vous permettront de continuer d’affiner vos talents de leader et de gestionnaire à mesure que vous avancez dans la vie. De plus, vous développez un œil pour ce qui semble clocher, et cette aptitude à juger les situations est très utile. Mais l’éthique de travail est à elle seule très précieuse. Quand je suis arrivé dans le monde des placements et que j’entendais les gens se plaindre de leur travail, je pensais à la chance que j’avais d’avoir une fenêtre et de respirer 21 % d’oxygène, luxe dont on ne dispose pas dans un sous-marin. Et les gens qui se plaignent de la bureaucratie n’ont jamais opéré un réacteur nucléaire militaire. J’ai donc retiré beaucoup d’avantages du temps que j’ai passé dans la Marine.
Steve Peacher : Vous et votre équipe êtes reconnus pour votre grande attention aux détails, et je suppose que vous deviez porter une attention encore plus minutieuse aux détails à bord d’un sous-marin. Cette expérience vous aura donc été précieuse. Merci, Andy, d’avoir pris le temps de nous parler et merci à tous d’avoir été à l’écoute de cet épisode de « Trois en cinq ».
¹ La valeur relative supérieure de 70 points de base correspond à la moyenne sur cinq ans des placements à taux fixe dans les titres privés à revenu fixe en dollars américains. Cette valeur relative par rapport aux indices de référence publics est estimée en comparant l’écart entre chaque prêt privé au moment de son décaissement et un indice d’obligations de sociétés public correspondant, en fonction de la cote de crédit. Les prêts assortis d’une cote interne « AA » sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Aa, les prêts assortis d’une cote interne « A » sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate A et les prêts assortis d’une cote interne « BBB » sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Baa. Avant le 30 septembre 2016, certains prêts pour des projets d’électricité ou de services publics étaient comparés à l’indice Bloomberg Barclays jugé le plus approprié. Depuis cette date, ces prêts sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays Utilities A ou à l’indice Bloomberg Barclays Utilities Baa selon qu’ils sont assortis d’une cote interne « A » ou « BBB » respectivement. Les valeurs relatives des écarts ainsi obtenues ont ensuite été regroupées et pondérées en fonction de l’actif (par année) pour obtenir la valeur de l’écart indiquée ici.
Les cotes de crédit de nos portefeuilles de placements privés sont établies en fonction d’une méthode de calcul exclusive élaborée au moyen de modèles achetés à l’externe et d’autres conçus à l’interne. Cette méthode est régulièrement examinée. Plus de précisions seront offertes sur demande. Une cote externe est disponible pour la plupart des placements privés libellés en dollars américains. Toutefois, rien ne garantit que les actifs non cotés détenus en portefeuille obtiendraient les mêmes cotes s’ils étaient notés de façon indépendante par de grandes sociétés d’évaluation du crédit.
La valeur relative par rapport aux indices de référence publics est estimée en comparant l’écart entre chaque prêt privé au moment de son décaissement et un indice d’obligations de sociétés public correspondant, en fonction de la cote de crédit. Les prêts assortis d’une cote interne « AA » sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Aa, les prêts assortis d’une cote interne « A » sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate A et les prêts assortis d’une cote interne « BBB » sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Baa. Avant le 30 septembre 2016, certains prêts pour des projets d’électricité ou de services publics étaient comparés à l’indice Bloomberg Barclays jugé le plus approprié. Depuis cette date, ces prêts sont comparés à l’indice Bloomberg Barclays Utilities A ou à l’indice Bloomberg Barclays Utilities Baa selon qu’ils sont assortis d’une cote interne « A » ou « BBB » respectivement. Les valeurs relatives des écarts ainsi obtenues ont ensuite été regroupées et pondérées en fonction de l’actif (par année) pour obtenir la valeur de l’écart indiquée ici.
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