Steve Peacher : Bonjour chères auditrices et chers auditeurs. Ici Steve Peacher, président de Gestion SLC. Merci d’écouter cet épisode de la série Trois en cinq. Aujourd’hui, j’ai le grand plaisir de m’entretenir avec Peter Cramer, directeur général principal de notre segment de la gestion d’actifs liés à l’assurance, avec qui j’aimerais parler de l’incidence de la hausse des taux d’intérêt et de l’inflation sur les compagnies d’assurances IARD pour le compte desquelles son équipe et lui-même gèrent les actifs. Merci, Peter, d’avoir accepté mon invitation à cet entretien.
Peter Cramer : Je suis heureux de m’entretenir avec vous, Steve.
Steve Peacher : Avant de nous plonger dans le sujet des compagnies d’assurances IARD, j’aimerais parler du facteur – l’un des facteurs – qui préoccupe le plus le marché, en l’occurrence l’inflation. Pourquoi, selon l’opinion générale, la hausse de l’inflation est-elle un si gros problème? Jusqu’à tout récemment, l’on disait que l’inflation était trop basse, qu’il y avait un risque de déflation, ce qui préoccupait beaucoup. Alors, pourquoi les investisseurs s’inquiètent-ils de la hausse de l’inflation?
Peter Cramer : Vous avez bien cerné la situation, Steve. Presque tout au long des deux dernières décennies, nous voulions que l’inflation augmente, pas seulement au Canada, mais aussi aux États-Unis. Dans le monde entier, nous nous sommes préoccupés du fait que l’inflation demeure sous le taux cible. Puis, tout au début de la sortie de la pandémie de COVID-19 – nous étions encore en période de confinement, l’inflation était perçue comme un facteur relativement positif, car elle se rapprochait du taux cible des banques centrales. Le sentiment du marché y était très favorable. Par contre, le marché a commencé à s’affoler lorsque l’inflation a augmenté de manière importante et que les facteurs y contribuant ont occupé le devant de la scène. Donc, tant que l’inflation n’affectait qu’une partie de l’économie et que cette hausse était justifiée, notamment par les problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement – pensez aux microprocesseurs, aux semiconducteurs et au bois d’œuvre, et dans la mesure où les hausses salariales se limitaient surtout aux bas salaires, en grande partie dans les secteurs des loisirs et de l’hospitalité – les travailleurs hésitaient vraiment à retourner en milieu de travail et à avoir des contacts directs –, le marché demeurait confiant. Mais, vers la fin de 2021 et au début de 2022, tout particulièrement, l’inflation s’est répandue et les salaires dans tous les secteurs, ainsi que les prix des produits et services, ont commencé à augmenter de manière spectaculaire. Un autre des principaux facteurs est le conflit russo-ukrainien – bien que les problèmes de chaîne d’approvisionnement aient commencé à se résoudre – qui a vraiment perturbé les secteurs de l’énergie et, tout particulièrement, de l’agriculture. La Russie et l’Ukraine sont toutes deux d’importants producteurs de blé, mais aussi de fertilisants. Ils sont aussi d’importants fournisseurs de diverses denrées alimentaires, et les problèmes d’approvisionnement ont vraiment contribué à la hausse de l’inflation de nombreux biens de consommation. Et, je crois que le risque le plus important en ce moment est le fait que le prix du panier d’épicerie du consommateur moyen augmente plus vite que les salaires. Il en résulte un revenu réel disponible négatif pour les quatre derniers trimestres aux États-Unis. Bref, ce qui est actuellement préoccupant est que l’inflation, qui avait d’abord augmenté modestement – permettant ainsi de se rapprocher du taux cible – a atteint aujourd’hui des niveaux fort inquiétants qui réduisent considérablement le pouvoir d’achat des consommateurs au fil du temps.
Steve Peacher : Parlons maintenant des effets de l’inflation du point de vue des compagnies d’assurances IARD, qui sont les Clientes avec qui votre équipe et vous-même faites affaire. De quelle manière l’inflation accrue, mais aussi la hausse des taux d’intérêt qui l’accompagne, affecte en général les portefeuilles à revenu fixe de celles-ci?
Peter Cramer : Ce type d’environnement est très défavorable aux compagnies d’assurances IARD, car l’inflation accrue entraîne l’augmentation du passif. Par exemple, un assureur automobile fait face à des coûts de réparation et de remplacement en hausse rapide, une situation qui est exacerbée par les problèmes d’approvisionnement qui ont affecté les fabricants automobiles. Les coûts que doivent assumer ces assureurs augmentent donc de manière spectaculaire. Dans un même temps, une grande portion de leurs portefeuilles – habituellement, les compagnies d’assurances IARD investissent dans les actifs à revenu fixe – perdent de la valeur, car à mesure que les taux augmentent, les obligations perdent de la valeur. Ce type d’environnement a donc plusieurs répercussions néfastes. Par contre, étant donné que la plupart des compagnies d’assurances IARD sont en mesure de détenir ces obligations jusqu’à leur échéance, et n’ont pas à subir les effets actuels de la volatilité sur la valeur de marché des obligations, cela leur permet de tirer profit de taux de réinvestissement intéressants. L’un des indices de référence que nous utilisons pour analyser les occasions de réinvestissement dans l’ensemble du marché est le Barclays Intermediate Aggregate. Presque tout au long de la dernière décennie, le rendement moyen de cet indice était d’environ 2 %. Il est actuellement juste en dessous de 3,2 %. Donc, pour la première fois depuis longtemps, les taux de réinvestissement dépassent les rendements des titres qui viennent à échéance dans le portefeuille. Pendant longtemps, le rendement comptable global des compagnies d’assurances IARD s’est érodé en raison des taux de réinvestissement inférieurs aux taux de rendement qui venaient à échéance. Aujourd’hui, la tendance s’est enfin renversée, avec la hausse des taux et l’élargissement des écarts de taux. Autrement dit, les taux de réinvestissement sont plus élevés que les taux qui viennent à échéance dans le portefeuille. Les revenus de placement des compagnies d’assurances IARD augmentent donc lentement au fil du temps. Un processus progressif, mais nous croyons que les rendements comptables ont atteint leur point d’inflexion et qu’ils devraient suivre dorénavant une tendance haussière.
Steve Peacher : Quels sont les secteurs dans lesquels les compagnies d’assurance IARD devraient actuellement investir dans le marché des titres à revenu fixe?
Peter Cramer : Je pense qu’il y a quelques secteurs dans lesquels elles devraient considérer investir. Nous savons que les perspectives économiques aux États-Unis sont moroses, compte tenu du fait que la Réserve fédérale américaine s’est fermement engagée à freiner la croissance afin de contrôler l’inflation. Dans ce contexte, il est préférable de trouver des possibilités d’investir dans les tranches supérieures de la structure de capital, et dans des titres bien cotés. Nous croyons que les produits structurés devraient être considérés, notamment les titres adossés à des actifs et les titres adossés à des créances hypothécaires commerciales (« TACHC ») cotés AAA et AA. Nous apprécions la protection structurelle que ces titres offrent, car ce sont essentiellement les placements dans les tranches inférieures de la structure de capital qui absorbent les pertes. Autrement dit, les placements dans les tranches supérieures de la structure de capital bénéficient d’une protection accrue contre toute perte potentielle que subissent les garanties sous-jacentes, qui consistent principalement en des créances sur cartes de crédit et des prêts-autos. Nous investissons aussi dans des titres garantis par des prêts, dont 30 à 35 % sont des titres cotés AAA, et des prêts à taux variable. Donc, dans la mesure où les taux à court terme augmentent à mesure que la Réserve fédérale américaine augmente les taux d’intérêt, les investisseurs bénéficient d’une protection supplémentaire lorsque les coupons viennent à échéance et sont renouvelés à des taux plus élevés, ce qui est l’un des principaux avantages conférés par le contexte actuel. L’autre type d’instrument qui, selon moi, est actuellement intéressant est les obligations municipales exemptes d’impôt. Pendant longtemps, elles n’étaient pas économiquement viables pour la plupart des compagnies d’assurance, car à la suite de réformes fiscales, leurs taux corrigés de l’impôt étaient considérablement plus bas que les taux d’autres types d’obligations exemptes d’impôt. Au premier trimestre 2022, les obligations municipales avaient enregistré les plus faibles rendements jamais enregistrés. Aujourd’hui, leurs rendements sont intéressants, au point où, selon moi, l’on devrait commencer à envisager d’augmenter les répartitions d’actifs dans celles-ci, alors que nous n’avions cessé de les réduire pendant les quatre dernières années. Les données fondamentales des municipalités sont actuellement intéressantes, donc si l’économie s’apprête à ralentir, ce secteur devrait afficher une performance légèrement meilleure que d’autres secteurs. Les municipalités viennent tout juste de connaître une période très performante au cours de laquelle elles ont généré des revenus excédentaires grâce à l’importante manne fiscale générée par l’activité économique accrue et la hausse spectaculaire des valeurs immobilières qui leur offrent l’occasion de prélever des impôts fonciers supplémentaires si elles ont besoin d’augmenter leurs revenus. Bref, les fondamentaux et la valeur relative de cette catégorie d’actif sont intéressants.
Steve Peacher : Vos commentaires soulignent le fait que les marchés traversent de longues périodes assez stables, jusqu’à ce que la tendance se renverse soudainement. Prenons pour exemple l’inflation, qui a dernièrement augmenté très rapidement; cela peut être perturbant du point de vue des investisseurs. Mais toujours d’après vos commentaires, cela peut aussi être une excellente occasion d’investir dans des secteurs qui n’avaient pas la cote, ou d’apporter dans les portefeuilles des modifications qu’il était impossible d’apporter auparavant. Je sais que c’est l’approche que vous suivez pour gérer les portefeuilles de nos Clients. Pour terminer, j’aimerais, si vous le permettez, vous poser une question personnelle. Dernièrement, nous avons soupé ensemble. Nous avons parlé, entre autres, de votre séjour prochain à Paris avec votre famille. D’après ce que j’ai compris, c’est un voyage important et vous êtes impatient de partir. Quels sont les activités ou les endroits que vous avez très hâte de faire ou de voir au cours de ce séjour?
Peter Cramer : La France a toujours été très chère à mon cœur. Quand j’avais 10 ans, mes parents ont pris un congé sabbatique d’un an et nous sommes allés vivre dans le sud de la France pendant six mois. J’ai donc eu l’occasion de fréquenter une petite école là-bas. Il y avait 25 élèves au total pour les cinq niveaux confondus. Ce fut une expérience incroyable, tant pour moi que pour mon frère, qui nous a offert l’occasion d’apprendre le français. J’ai donc très hâte pour ma fille, qui vient tout juste d’avoir 11 ans, d’aller à Paris pour lui offrir la même occasion de parfaire son français en immersion. Elle apprend le français depuis l’âge de 3 ans et demi. Elle a aussi fréquenté une école d’immersion française. Je suis donc heureux de lui offrir l’occasion de développer davantage ses aptitudes en français. Pour ma part, je dois avouer que je raffole de la cuisine française. Je m’attends à prendre 15 livres pendant mon séjour, juste en mangeant des croissants et en buvant du vin.
Steve Peacher : J’imagine que vous allez vous entraîner intensivement jusqu’à votre départ!
Peter Cramer : C’est cela.
Steve Peacher : C’est vraiment bien que votre fille ait l’occasion de pratiquer le français qu’elle a appris en immersion française. Elle pourra vraiment profiter de son voyage. Merci, Peter, d’avoir répondu à mes questions. Je remercie également nos auditeurs d’avoir été à l’écoute de cet épisode de la série Trois en cinq.
Peter Cramer : Merci, Steve.
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